MARIO GATARA*: GODINA PODNOŠLJIVOG MINUSA ZA HRVATSKE ULAGAČE

Plitko, nelikvidno i tromo domaće tržište kapitala bilo je u znaku globalnih negativnih trendova, ali je svojim poklonicima ipak pružilo kakvu-takvu utjehu, ubilježivši tijekom prošle godine (u prosjeku) prilično skroman minus.

Iako je prvo u nizu povećanja kamatnih stopa realizirano sredinom ožujka 2022. godine, konkretniji obrisi dramatičnog zaokreta u monetarnoj politici američke središnje banke mogli su se nazrijeti mjesecima prije toga. Bilo je već tada jasno da inflacija opasno izmiče kontroli i nipošto nije fenomen „prolaznog karaktera“ koji će vrlo brzo biti zaboravljen. Naravno, intenzitet višekratnog podizanja kamatnih stopa bilo je tada nemoguće predvidjeti; malo tko tada je uopće dopuštao mogućnost ruske invazije na Ukrajinu, a kamoli preciznije predviđao brojne reperkusije takvog razvoja događaja koji je dodatno podebljao inflacijske pritiske i monetarne vlasti širom svijeta prisilio na uzmak i agresivnu primjenu restriktivnije monetarne politike s ciljem gušenja inflacije. Ali se zato već krajem 2021. godine pretpostavka o završetku duge ere niskih kamatnih stopa činila sve izglednijom.

Gledajući stvari iz te perspektive, rasprostranjenost negativnog trenda na financijskim tržištima širom svijeta posve je logična i očekivana pojava jer više kamatne stope, prema već prepoznatljivom i dobro uhodanom obrascu, guše apetite za rizik investitora i nominalno rizičnije kategorije aktive (poput dionica) pretvaraju u izrazite gubitnike. Doduše, protekla će godina ostati zapamćena i po zanimljivoj devijaciji koja zapravo najbolje ilustrira entuzijazam monetarnih vlasti u pokušaju suzbijanja rastućih inflacijskih pritisaka.

Riječ je o kretanju obvezničkih indeksa (isto vrijedi i za obvezničke investicijske fondove!), čija je negativna izvedba na mahove premašivala čak i gubitke dioničkih indeksa. Rastom kamatnih stopa obveznice su postale traženija roba (nudeći bitno viši, fiksan prinos), ali je takvim raspletom starijim izdanjima, plasiranima uz zamjetno niže kamatne stope, cijena rapidno padala. Stvar je najlakše objasniti na hipotetskom primjeru: ako obveznica emitirana u rujnu ove godine s kamatnom stopom od 3 % i dospijećem u rujnu 2027. godine košta 100, obveznica s (približno) istim datumom dospijeća, emitirana godinu dana prije uz kamatnu stopu od 0,5 %, naprosto mora koštati bitno manje (jer vlasniku donosi osjetno manji prinos). I zato usporedni grafikon kretanja cijena dionica (na globalnoj razini) i obveznica u odnosu na početak godine površnim promatračima može izgledati čudno: 

Indeks (u ovom slučaju Barclays Global Aggregate) prati kretanje cijene obveznica koja je obrnuto proporcionalna prinosima, a potonji u ovoj priči, tragom grozničavog podizanja kamatnih stopa u režiji središnjih banaka, bilježe snažan rast. Otuda i relativno sličan intenzitet negativnog trenda obveznica i dionica koji na domaćem tržištu djeluje poprima još ekstremniji oblik. Iako se obveznice u sastavu indeksa CROBIS ne mogu pohvaliti osobitom likvidnošću, usporedba kretanja dvaju indeksa uistinu izgleda fascinantno:

Naličje nadasve zanimljivog fenomena jest relativno solidna izvedba dionica u sastavu indeksa CROBEX. Snažan gospodarski rast tijekom 2022. godine, kojim se Hrvatska ugurala u sam vrh zemalja članica Europske unije, vjerojatno dijelom može objasniti relativno skroman minus u vrlo izazovnoj godini koja je za nama. Usporedimo li zbivanja na Zagrebačkoj burzi s globalnim razmjerima masovne rasprodaje, jednoznamenkasti minus djeluje još impresivnije.

Baš kao i u usporedbi s nama bliskim zemljama srednje i istočne Europe: ulazak u sustav zajedničke europske valute očito je djelovao poput svojevrsnog štita, makar možemo govoriti i o sindromu plitkog i nelikvidnog tržišta koje, unatoč relativno visokom stupnju korelacije sa zbivanjima na Starom Kontinentu, u nedostatku inozemnih investitora ovisi o prigušenim inicijativama tromog domaćeg kapitala. Potonja teza postaje jasnija kada se u priču uključe i brojke iz prethodne godine, kada je CROBEX bilježio bitno umjereniji rast vrijednosti, čime i aktualni minus poprima drukčije, manje optimistične konture:

Što je i dalje puno bolje od razvijenijih tržišta, koja su, u prvom redu zahvaljujući energetskoj krizi ili, u slučaju Wall Streeta, krucijalnoj roli hi-tech sektora, iznimno osjetljivog na promjene kamatnih stopa (cijenu kapitala), uknjižila značajan pad vrijednosti burzovnih indeksa.

Izuzetak je Velika Britanija, koja se provukla s minornim rastom, koji je u prvom redu odraz specifičnog sastava indeksa FTSE 100, u kojem bitnu ulogu igraju rudarske kompanije. A one su itekako profitirale rastom (pa makar i privremenim) cijena sirovina, honorirajući svoje dioničare rekordnim poslovnim rezultatima i profitom koji će sigurno još neko vrijeme hraniti optimizam ulagača. Paradoksalno, ta činjenica nije ostavila pozitivnog traga na oscilacije CROBEX-a s obzirom na to da je INA, jedina domaća kompanija koja se bavi eksploatacijom mineralnih bogatstava (doduše, u sve manjoj mjeri), godinu zaključila s padom cijene dionica. Ali to je već tema za neku drugu priču (o dugoročnoj poslovnoj strategiji i kompliciranim vlasničkim odnosima), ne i za taksativno svođenje računa iz stare godine.

*Mario Gatara ekonomski je stručnjak i analitičar firme Analogika d.o.o. Stavovi izneseni u ovom tekstu njegovi su osobni stavovi te ne odražavaju stavove Hanfe niti su rezultat Hanfinih istraživanja.